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安徽合力:新区产能满,重装出击

  国内叉车行业集中度较高,企业竞争实力强,增速较快。中国市场只占全球的12%左右,是少有的几个国际市场远大于国内的工程机械子行业。这说明未来出口有较大的机会同时,也隐含着中国市场尚有较大的成长空间,这正是我们看好叉车行业的主要原因。

  制造业投资与升级、物流仓储业发展、租赁、出口等几个方面的带动,国内叉车行业的需求未来几年仍将维持旺盛状态。在这样一个高增长行业里,对手不断出现,合力能连续16年保持行业龙头地位,主要靠准确的中端市场定位、完善的配套、销售网络、技术和质量水平以及规模等综合优势。顶点财经

  公司去年二季度基数低,今年二季度销售情况比一季度更好,五一不利影响也弱于春节,综合起来中期业绩将有不错增长。行业销售火爆,中小吨位内燃叉车迅速达到原设计产能。重装工业园一季度开始投产,值得关注。装载机定位中端,部件与重吨位叉车共用,可增加后者设备利用率。电叉车是行业需求的发展方向,也是出口的主打产品,原预计08年初投产的万台电叉车项目将提前到07年三季度投产,使07年的增长更有保证。顶点财经

  公司在老厂区的地有170亩地,地处城区,历史总成本700万左右,目前周边地价已达300万/亩,已经较大幅度升值。

  公司近几年面临良好的国内外需求,并积极进行产能扩张、新产品开发、出口,预计未来五年可保持24%左右的增长。今明两年增长超预期的主要驱动因素是重装产品面世以及电力叉车产能扩张的步伐,同时公司出口政策的激进程度也值得关注。预计公司07-09年每股盈利0.96、1.25、1.53元。参照沪深300今年平均动态市盈率(剔除最高的1/4)37倍,近期目标价35.5元,建议增持。

  1.国内外增长空间巨大国内叉车行业2006年增长抢眼。工程机械几大主要产品当中,叉车的产量仅次于挖掘机,增长34%,维持近几年的高速增长势头,产量接近10万台(包括外资在华合资企业)。

  行业集中度较高,国内企业竞争实力强。行业65%以上的产能集中在国内前6大厂家,安叉和杭叉的产量份额占比在50%以上,其中,安叉占比接近30%。杭叉产量虽与安叉相当,但销售收入相差较大,两公司销售产品结构和价格有较大差别,安叉的档次更高、单价更贵。全球20大的叉车企业已经全部登陆内地设厂,经过以林德为代表的国外巨头多年的竞争洗礼,以合力为代表的中国叉车企业反而愈发强大,牢牢占据国内中端市场。

  叉车是国内少有的几个国际市场规模远大于国内市场的工程机械子行业,出口拓展空间巨大。去年全球工业车辆(叉车为主的搬运车辆)总产量在82万台左右,中国市场只占其中的12%左右,安叉全球的份额只有3.5%。全球最大的市场是欧洲(作为整体)和北美,均超过20万辆,去年中国市场已经超过日本,居于第三位。从企业规模看,最大的叉车企业2005年的销售收入在50亿美元以上,第五位的在15亿美元左右,第十位的斗山叉车是4.2亿美元。国际市场每年还以10%左右的速度增长。与其他工程机械中国市场已经是全球最大市场相比,叉车的国际拓展空间巨大。这一方面说明未来出口是国内叉车企业争取的方向,另一方面也隐含着中国市场尚有较大的成长空间。这正是我们看好叉车行业的主要原因。顶点财经

  国内叉车行业的需求未来几年将维持旺盛状态。叉车行业的下游广泛,需求结构很难分割,不过我们可以从三个大类去解释其过去几年的高速增长。制造业投资与升级:在中国日益成为公认的“世界工厂”的过程中,国内制造业企业的生产组织过程其实一直在经历深刻的变化,对生产管理越来越科学,对效率要求更高,更多的企业在建造新的现代化生产厂房的同时,也告别了生产运输过程的人力手拉肩扛,使用更快捷、高效的叉车,这个过程还会随着制造业投资和升级持续下去。物流仓储业的发展:据统计局统计,整个社会货运量相对于20年前增长了近2倍,而其中一半来自于公路运输增长,未来公路运输增长的同时,铁路、水运以及联运的发展空间会进一步拓展。

  在运输量增长的同时,作为更规范、规模更大的物流行业,对叉车需求也在深化。租赁:与其他工程机械类似,租赁正在成为一种新的生意,叉车广泛的用途较低的单价吸引越来越多的人投入到租赁经营中。租赁会大大加速叉车需求的深化过程。从各个需求源本身的增长和深化两个方面看,叉车行业现在仍然处于存量扩张阶段,未来几年可望维持稳定高增长。

  出口,新的亮点。去年,据海关统计,叉车及其他装有升降或搬运装置的工作车总出口量在26000台左右,总额2.8亿美元,增长60%左右,远高于国内销售增速。合力去年出口6300台左右,收入6.3亿人民币,总收入占比1/3左右。国内叉车行业综合了国内制造业原材料、劳动力、资本等多方面优势,与国际对手的质量差距经过前几年的积累已经大大缩小,在性价比方面具有明显优势。

  2.合力竞争优势突出2.1.合力的综合竞争优势在这样一个高增长行业,国内外对手不断出现,合力能连续16年保持行业龙头地位,是诸多因素长期综合作用的结果。

  定位中端市场。公司收购宝鸡叉车,应对国内对手的低端竞争;与TCM合资,因对国际巨头高端竞争。自己专注中端市场,为技术革新和积累留下空间。

  完善配套。合力与杭叉的一个最大差别是在自身配套的比重。除了核心的缸、桥、液压件等实现自身配套以外,合力正努力实现铸造件等其他关键件的配套。为提高配套件的质量,合力与国际叉车巨头合作,向其提供配件,这块业务已经成为公司一个不错的利润点。高比例的自身配套使公司比行业内其他企业有更强的研发新品能力,更高的利润率、质量水平和稳定性。

  销售网络优势。合力才用经营者持股的分公司直销网络模式,有利于公司销售政策实施,产品后续服务和品牌建设。

  技术和质量国内领先。合力拥有国内惟一的国家级工业车辆技术中心,是行业追赶国际技术的开拓者。顶点财经

  2.2.07年销售火爆,中小吨位内燃迅速达到原设计产能07年一季度,影响需求的制造业投资增长27.4%,全国货运量增速同比提升四个百分点到11.7%,叉车行业延续去年的良好势头,产量增长21.8%,收入增长28.8%。一季度,安叉集团销售量增速与行业一致22%,产值增长48.2%(按协会数据)。不过根据季报合力销售只增长36.2%,毛利率降低5.6个百分点,净利润只增长23%。虽然原材料上涨(钢材价格上涨10%左右,占成本20%左右)、搬迁后成本增加、春节影响以及α型叉车销售占比增加等因素综合影响毛利水平可以理解,不过在行业销售非常旺盛的情况下公司应该有更多的办法对冲不利影响。

  目前火爆的销售状况,已经使公司中小吨位内燃叉车达到设计日产73台的产能(未来公司将扩大宝鸡合力的生产能力,在其他地区设厂,进一步扩充产能)。预计1-4月公司销售增长在42%左右,比一季度的结果有所改善。从公司销售周期看,二季度的情况比一季度好,并且去年二季度基数较低,预计中期业绩增长将有不错表现,不会像一季度那样低于预期。

  2.3.重装出击,电叉车产能建设提速公司重装工业园(占地400亩左右)今年一季度投产。产品主要包括16吨以上叉车、集装箱堆高机、正面吊等。重装产品技术难度较大(与中小吨位产品难度差异较大)、单价高(近200万),是公司重型叉车产品的延伸,主要用于港口、码头、铁路货站等,行业需求前景非常好。国内目前主要是大连叉车在生产,年产量在300台左右,每年有300-400台的进口量,考虑到良好的需求前景,未来进口量可能上千台。

  重装产品生产多采取订单式,公司虽然刚刚开始生产,在业内已经有较高认知度(06年中国港口协会科技会员会年会在合力召开)。估计公司07年重装产品的产量在70台左右,收入1.4个亿左右。08年以后,随着产品更加成熟,客户认同度提高,需求会近一步增加,这是公司新的增长点,值得关注。

  公司装载机定位行业中端,同吨位产品价格高于国内同行。装载机部件与公司重吨位叉车可以共用,开发装载机可以弥补重装订单式生产对设备利用不充分的缺点。预计今年的产量在几百台左右,明年才能达到盈亏平衡点。

  电叉车是未来行业需求的发展方向,也是出口的主打产品。技术与内燃叉车有较大差别,公司在电叉车方面也已经建立了相对于国内对手的领先优势,目前正在研究适合进入美国等国际市场的产品。去年的产量占总体的25%左右。原来预计08年一季度投产的万台电叉车项目将提前到07年三季度投产,使公司07年的增长更有保证。预计达产要到08年,是未来几年的主要增长点之一。

  2.4.公司搬迁后老厂区土地升值老厂区归公司的地有170亩地,地处城区,历史总成本700万左右,目前周边地价已达300万/亩,已经较大幅度升值,总额在5个亿左右。顶点财经

  3.盈利预测与估值考虑到公司近几年所面临的良好的国内外需求环境,以及公司积极的产能扩张、新产品开发、出口政策,预计未来五年公司平均将保持24%的增长。并且,在这个过程当中不排除公司利用并购等手段超常规发展的可能(公司曾成功的并购重组宝鸡叉车)。

  我们认为今明两年增长超预期的主要驱动因素是公司重装产品面世以及电力叉车产能扩张的步伐,当然公司出口政策的激进程度和资本运作也值得关注。预计公司07-09年每股盈利0.96、1.25、1.53元。参照美国农业和建筑机械行业平均PEG1.4倍(最低0.71,最高2.77),市盈率可达33.6倍,1年期目标价42元。如果参照沪深300今年平均动态市盈率(剔除最高的10%)37倍,近期目标价35.5元,建议增持。